?

Log in

No account? Create an account
Предыдущий пост Поделиться Пожаловаться Следующий пост
Вывоз капитала – естественный нефтяной буфер России, стабилизирующий рубль
zhu_s
В течение 2015г. рубль демонстрировал феноменальную устойчивость, обесценившись за год в отношении к доллару в реальном выражении всего на 10.7% (дек./дек. по среднемесячным значениям) притом, что европейская нефть подешевела почти вдвое (на 39.1%). По отношению к валютам торговых партнеров за год рубль реально даже немного укрепился (на 1.2% дек./дек.). Это, правда, в определённой мере объясняется пикировавшими курсами валют собратьев по евразийскому союзу (их совокупный вес в торговой корзине - 4-ый по значению – 7.8%). Они подешевели за год даже по отношению к росс. рублю почти вдвое.

В январе рубль всё еще обесценивался медленнее, чем дешевела нефть. На максимуме (пока что) 21 января снижение к средне-декабрьскому курсу рубля к доллару было менее 17%, притом, что европейская нефть стоила в это время дешевле, чем в среднем в декабре, на 20-22%. Обнародованные на днях ЦБ оценки платёжного баланса за 4-ый квартал и 2015г. в целом дают возможность, если не выявить причины этого феномена (это тут уже было), то дополнительно немного систематизировать их «для порядка», раз уж такая информация вышла.

Сдвиги в структуре текущих (экспортно-импортных) операций, укрепившие рубль

Хотя общее сальдо текущих операций изменилось за год незначительно (снизилось на 9% в год. сопоставлении в 4-ом квартале), импорт товаров в абсолютном выражении сократился значительно меньше, чем уменьшилась экспортная выручка. Последняя упала в сопоставлении с последним кв. 2013г., когда цена нефти было около максимума, на 60 млрд. долл. в квартал. 2/3 этого сокращения пришлось доходы от продажи нефти и нефтепродуктов, и примерно по 1/6 – на выручку от торговли газом и всем остальным. (Вопреки расхожему представлению, что девальвация открыла дорогу не нефтегазовому экспорту, и он тоже сжался, по крайней мере, в стоимостном выражении). Но товарный импорт сократился лишь примерно на 2/3 от этой величины – немногим более, чем на 40 млрд. долл. в квартал.

Другими словами, на рынок для покупки импортерами попадает на 50% большее количество валюты, чем это обусловлено прямым сокращением нефтяной и прочей экспортной выручки. Это смягчало трансмиссию снижения цен нефти на обменный курс рубля.

Две причины снижения спроса на валюту со стороны не импортеров товаров лежат в самом текущем балансе. Во-первых, сокращение спроса на валюту со стороны импортёров услуг, главным образом, для оплаты турпоездок. Экономия валюты в связи с переключением россиян на домашний отдых составляет ок. 18 млрд. долл. в квартал, в сравнении с «последним тучным» 2013г. В 4-ом квартале 2015г. она дополнительно выросла из-за закрытия наиболее популярных направлений – Египта и Турции. Во-вторых, падение деловой активности в российской экономике снизило спрос на валюту для оплаты труда мигрантов (в 4-ом квартале 2015г. на это ушло лишь 0.8 млрд. долл. против 3.9 млрд. 2-мя годами ранее), а также выплаты процентов и дивидендов по привлекаемым кредитам и инвестициям. В итоге чистый (отрицательный) баланс инвестиционных доходов сократился втрое, экономия валюты на их выплаты – более 10 млрд. долл. в квартал, опять-таки в сравнении с периодом высокой конъюнктуры.

Латентный «Резервный фонд»: нет доходов – нечего и вывозить

Итог по чистому вывозу капитала банками и предприятиями оказался существенно лучше, чем представлялось (всем, включая ЦБ РФ) в начале прошлого года. Регулятор оценивал его тогда в 120 млрд. долл. Для частичной компенсации влияния на обменный курс Банк России готовился задействовать от 65 до 80 млрд. долл. своих резервов в зависимости от среднегодовой цены российской нефти Юралс (80 или 60 долл. за барр., последнее тогда считалось стрессовым сценарием).

В действительности, даже при более дешёвой среднегодовой нефти (52 д/б Брент, чему соответствует цена российской смеси около 49) чистый отток частного капитала оказался в 2 с лишним меньше – 57 млрд. долл. (И ещё меньше - порядка 50 млрд. без учета операций ЦБ по временному предоставлению ликвидности резидентам). Почти весь он пришёлся на 1-ое полугодие. А во втором (5.8 млрд. долл.) - был самым низким для соответствующих периодов после 2007г.

Операционное сокращение резервов ЦБ за год – всего лишь 1.2 млрд. долл. (можно сказать, они не изменились). Во 2-ом полугодии они выросли на 13.7 млрд. долл. Задействовав на максимуме 34 млрд. долл. своих резервов в сделках валютного репо, ЦБ до конца года вернул из них назад почти половину, задолженность по этим сделкам сократилась до 19.4 млрд.
Возможно, причина столь серьёзной переоценки оттока исходила из прошлого опыта, когда резкое изменение внешнеторговой конъюнктуры действительно влекло за собой значительное увеличение вывода капитала по ряду соображений (защита стоимости активов, балансирование валютной позиции и др.) Но перманентное снижение нефтяной выручки, с которым Россия столкнулась фактически впервые (не считая приснопамятных 80-х годов прошлого века, завершившихся «гибелью империи») в итоге – после кратковременного шока - вызвало противоположную реакцию потов капитала.

Прежде всего была избыточно оценена нагрузка со стороны платежей частного сектора по внешнему долгу. Они тогда оценивались в 120 млрд. долл. Из них 75% - небанковский сектор. С учетом возможностей рефинансирования, ограниченных из-за финансовых санкций, и части внешнего долга, приходящейся на внутригрупповые кредиты и займы (она оценивалась тогда в 10%), к выплате ожидалось порядка 70 млрд. долл.

Но по факту чистые выплаты небанковского сектора по внешнему долгу за первые 2 кв. составили лишь порядка 10 млрд. долл., в 3-ем квартале уже был чистый приток внешних займов, а общее сальдо чистых выплат по ссудам и займам за год составило лишь 2.3 млрд. долл. И даже с учётом вывода портфельных инвестиций из РФ – лишь 6.2 млрд. долл., а никак не 70, и уж тем более – не 120. В 4-ом квартале на фактические платежи по долгу (за вычетом расчетов по внутригрупповым платежам и обязательствам, с высокой вероятностью пролонгации и рефинансирования) по расчетам ЦБ, приходилось не более 47% выпадающего на сентябрь-декабрь графика.

Во-вторых, резко сократилось чистое приобретение иностранных активов небанковским сектором (включая наличную валюту как средство сбережения). Если в 2013г. на этот канал пришлось около 140 млрд. вывоза капитала, то 2015г. – лишь 17. Правда, значительная часть этого оттока в прошлом репатриировалась в виде притока квази-иностранных инвестиций в РФ, и этот поток в 2015г. также усох. В 2013г. прямые инвестиции в Россию превышали 60 млрд. долл., а в 2015г стали в почти в 10 раз меньше – 6.4 млрд. Тем не менее общее сальдо – приобретение активов outward за вычетом притока прямых инвестиций inward сократилось с 80 млрд. долл. 2 года назад до 11 в 2015г., что соответственно уменьшило чистый отток капитала.

Таким образом, инвестиции нефинансового частного сектора за границу, хранение им своих активов в номинированных в иностранной валюте инструментах, сыграли ту роль, которую должен был играть, но не сыграл, механизм Резервного фонда бюджета. Последний позволял разве что ограничивать использование на текущие расходы дополнительных налоговых доходов, выявлявшихся в ходе исполнения бюджета, но никак не ограничивал эти расходы на стадии проектирования бюджета. Наличие или отсутствие Резервного фонда никак не влияет и на возможности и эмиссионные следствия финансирования дефицита бюджета. Имеет значение только чистый баланс операций Минфина с ЦБ, а как это будет назваться в бухгалтерии – займы или расходование резервов – не более, чем «слова и видимости».

Резервный фонд также никак не повлиял и на смягчение трансмиссии нефтяных цен на курс, для чего и был предназначен. По совпадению, «бюджетное правило» рухнуло практически одновременно с тем, как стали практиковаться «зеркальные» интервенции ЦБ на валютном рынке при пополнении или расходовании Резервного фонда. Реальным «Резервным фондом» стали операции частного сектора, «прятавшего» доходы за границей в период их избытка, и прекратившего делать это, когда доходов не стало. Единственный раз в прошлом это было в аналогичной ситуации «бедности» в 2009г.

Заглядывая в будущее

Хотя прогнозирование будущего – заведомо обречённое на проигрыш занятие (одна надежда – никто не вспомнит), похоже, что большинство факторов, вызвавших смягчение влияния цены нефти на курс в прошлом году имели переходный характер, и вряд ли будут действовать с той же силой в году текущем. Резервы для дальнейшей перестройки текущего счета ещё остаются, конечно (в частности, за счет дальнейшего отказа от выездов за границу), но они уже не такие большие. Конечно, в условиях депрессии привлечение мигрантов может и еще упасть, но нынешние 800-900 млн. долл. на оплату их труда в квартал – это и так уровень 10-летней давности (да и по номиналу, без учета инфляции), и сокращение его до 0 уже мало на что повлияет. То же можно сказать и про остальные позиции.

В итоге, скорее всего, влияние колебаний цены нефти на курс уже не будет так демпфироваться. Связь станет более жесткой в случае дальнейшего снижения цены, или её колебаний вокруг нынешнего уровня. Влияние же увеличения же нефтегазовых доходов на курс при росте цен, напротив, может оказаться сдержанным из-за компенсационного роста оттока капитала (этот эффект, кстати, наблюдался и во время восстановления цен нефти после рецессии 2008/09гг.) Такая ситуация неожиданно может доставить радость Минфину, которому нужно, чтобы курс рубля падал с падением цены нефти, и не рос при ее росте. Ну а больше, пожалуй, мало кому.


согласно оценке внешней задолженности от ЦБ (http://www.cbr.ru/statistics/credit_statistics/debt/debt_est.xlsx), за первое полугодие 2015 она сократилась на $43 млрд, а за второе на $41 млрд. Никаких особых изменений в 4-м квартале в этой части не произошло. ЗВР практически не принимают участие в сокращении внешней задолженности, ибо медленно растут начиная с 3 квартала. Это неудивительно, пик выплат пройден, и сейчас происходит рутинное сокращение средне-долгосрочного долга со снижением абсолютной величины выплат по оному. Так как именно фактор "невозможности" возврата долга и служил драйвером психоза на валютном рынке, а общая величина сокращения долговой нагрузки будет с каждым новым годом уменьшаться в абсолютных цифрах, то пока что не просматриваются факторы, которые бы объективно способствовали ускорению рублёвой девальвации (которая однако необходима бюджету для балансировки и вполне возможно будет искусственно стимулироваться) - снижение абсолютной величины поступлений от экспорта в значительной мере компенсируется снижением абсолютной величины платежей по долгам. Я уж не говорю о реально заработавшем импортозамещении по базовым товарам первой необходимости, в частности по продовольствию, что всё больше снижает необходимость приобретения валюты для целей наполнения национального рынка.

Более того

если правительство вместо деклараций действительно займется улучшением практической инвестиционной среды, то мы можем даже увидеть реэкспорт капитала и мягкую ревальвацию рубля при низкой нефти. И по импортозамещению: протекционизм лишь создает инвестиционное преимущество, использовать его или нет-еще вопрос.(расширять про-во или не расширять при высокой марже переработки?) А вот прямое субсидирование, когда за каждую дополнительную единицу выпуска приходит поощрение, колебания в таком выборе снимает. К сожалению сегодня и левые (Глазьев) и правые (Кудрин) занимаются больше перетягиванием идеологического каната. Практические расчеты отсутствуют и у тех и у других. Кудрин печется об образовании. Кто-ж против?Вопрос только в том куда в первую очередь направить ограниченные ресурсы? В высшее, дошкольное или среднее? И как? Где каждый дополнительный рубль принесет больший эффект и в какой перспективе?

(Удалённый комментарий)
(Удалённый комментарий)
(Удалённый комментарий)
(Удалённый комментарий)
(Удалённый комментарий)
(Удалённый комментарий)
Здравствуйте! Ваша запись попала в топ-25 популярных записей LiveJournal центрального региона. Подробнее о рейтинге читайте в Справке.

Тут у продавцов позитива есть популярное утверждение про недооцененность рубля. Тот же индекс Биг-мака и прочее. На мой взгляд, при кризисе перепроизводства, который сейчас наблюдается, те же цены на нефть показывают, что продавать биг-маки сейас за рубеж, ради валюты, если и получится, то разве что, чуть ли не даром. И текущий курс рубля показывает объективный торговый баланс - востребованность российской продукции за рубежом, а также импортной продукции в России.
И коррелировать себестоимость российской продукции в долларовом выражении и курс рубля, это все равно что сравнивать твердое с жидким.
А Ваше мнение?

Edited at 2016-01-23 03:39 (UTC)

Ну если смотреть по торговому балансу то он псильно положителен около 10 млрд в месяц и если вообще убрать всю нефть то он все равно будет сильно положителен

Edited at 2016-01-23 06:40 (UTC)

(без темы) (Анонимно) Развернуть
(без темы) (Анонимно) Развернуть
(Анонимно)
Привычка и охота проверять прежние сценарии-прогнозы вызывает уважение. За цифры спасибо. С выводами Вашими, однако, нельзя согласиться. Резервный фонд и ФНБ сыграли большую роль в качестве якоря доверия инвесторов (или магнита его относительно быстрого восстановления?). Финансирование цб и финансирование из правительственных фондов не одно и то же.

Запас прочности был огромным не только из-за более чем достаточных валютных резервов и фондов с ними. Как Вы помните, у некоторых из Ваших собеседников рассказы про нехватку валютных резервов вызывали год назад горький смех, а их обилие было удивительным. То же про про предсказания всяких гуру о том, что вот-вот кончатся деньги в резервном фонде ))), что нечем будет финансировать дефицит. Дикость какая-то. Пророчества зарубежных ученых о печатании денег и разгоне инфляции по приказу Путина тоже не вызывали никакого доверия. Но все это нервировало людей и инвесторов, очень помогло раздуванию паники на рынке.

Важным фактором было то, что осенью 2014 года и зимой была нехватка надежной информации о крепости балансов предприятий и банков, не знали точно, выдержат ли они обесценение рубля. Их крепость в сочетании со своевременной и правильной реакцией цб и правительства многих, наверное, удивила. Приток капитала сыграл свою роль. Вопросы могут вызывать цифры по чистой инвестиционной позиции, хотя ее упоминали как фактор устойчивости экономики. Сумма профицитов по СТО намного превышала оценку накопленных иностранных активов. Сейчас тоже опасно с уверенностью утверждать, что эти средства закончились. Зря Вы торопитесь.

Помимо шоков от нефти и санкций, адаптации к новому курсу и кризиса доверия к экономической политике год назад, экономика еще выдерживает проциклическую макрополитику. Вера в неизбежную стагнацию уже проникла до мозга костей не только нервозных экономистов, но и лиц, принимающих решения в правительстве. Царит парализующий страх перед будущим, что может на самом деле надолго затормозить восстановление. Обидно, что только глазьевцы не теряют оптимизма )) К сожалению, только жизнь может убедить в том, что сегодняшний страх необоснован и вреден.

Karbaras,  мы все рады устойчивости российской экономики и профессиональной макроэкономической политике ЦБ и правительства. Зарплата вот только реальная, б..., раза в два-три упала.


(без темы) (Анонимно) Развернуть
(без темы) (Анонимно) Развернуть
(без темы) (Анонимно) Развернуть
(без темы) (Анонимно) Развернуть
многа букаф и цыфирек,не читал.
короче - рубиль рухнул и это хорошо,аффтар,тебе не говорили,что ты мудак!!!???

По сравнению с долларом да, по сравнению с другими нет

За что я люблю ЖЖ

Пользователь vaf сослался на вашу запись в своей записи «За что я люблю ЖЖ» в контексте: [...] Разбор происходившего в прошлом году с курсом рубля. [...]

Как мне кажется влияние цены на нефть на российский экспорт в целом сейчас намного ниже чем год назад.
По статистики за ноябрь экспорт всего был 25,7 млрд долларов, из них нефть 6,5 млрд (21 млн тонн). По существующим ценам (27 долларов за барль) экспорт нефти будет давать 4,2 млрд. То есть выпадает "всего" 2,3 млрд в месяц. Падение цены на нефть скажется и на цене нефтепродуктов и газа, но в гораздо меньшей степени, как и на остальных сырьевых товарах.

При этом есть резерв еще по снижению импорта, туризма и почти в 2 раза внешнего долга

а вы не стесняйтесь дать ссылку на состав экспорта.. за ноябрь.

(без темы) (Анонимно) Развернуть
Анонимный автор выше абсолютно прав. Резервный фонд играет пока ключевую роль в принятии решений субъектами о покупке иностранных активов да и продаже выручки экспортерами тоже. Ну и для увеличения несырьевого экспорта нужно все же чуть больше времени поэтому последнее Выше предложение ну вот точно лишнее)))

Санкции против России провалились.

Пользователь pmn_2 сослался на вашу запись в своей записи «Санкции против России провалились.» в контексте: [...] вывода портфельных инвестиций из РФ – лишь 6.2 млрд. долл., а никак не 70, и уж тем более – не 120. [...]

я что-то не заметил это "всего 10%". по-моему рубль падал до 50%.
елси так рассуждать можно взять два пика и сказать что рубль стабилен.

учтите, что цена хлеба.. именно простого хлеба, в магазинах имеет разброс не менее, чем в 5 раз. Дешевый хлеб до последнего времени датировался. Никто не обещал, что это будет вечно.

Есть вероятность, что датируется и еще несколько плебейских продуктов. Из-за этого бигмаки пока что дешевы.

Пока дохнуть не начнут от дешевого товароподлога, всё прекрасно!

А вот статистика реальных продаж никого из счетоводов не волнует.. а ее подделать очень сложно.

)) А еще стабилизирующее влияние на рубль оказали январские репортажи о работе снегоуборочной техники на улицах городов.
Бегут же не деньги сами по себе, а люди. А тут смотришь - вроде цивилизация, все службы работают - куда бежать, зачем бежать?
Зрелище спокойного быта снижает риск панических настроений в обменниках.

(Анонимно)
проведите ликбез, пожалуйста. Вы пишите:

"Другими словами, на рынок для покупки импортерами попадает на 50% большее количество валюты, чем это обусловлено прямым сокращением нефтяной и прочей экспортной выручки. Это смягчало трансмиссию снижения цен нефти на обменный курс рубля." И:
"импорт товаров в абсолютном выражении сократился значительно меньше, чем уменьшилась экспортная выручка."

Но ведь, по идее, это должно вызывать ослабление рубля, так как спрос на валюту со стороны импортеров будет превышать сокращающиеся валютные доходы экспортеров?

1. импортировать можно и дешевое некачественное, при тех же расходах в количестве больше будет..
2. и потом в мире продукция в долларах дешевеет, ибо вся БИКС валюты против доллара на паритете держать не могут..
3. Нефть дешевеет, инфляция производства падает везде, кроме.. инфляцию спроса поднять никто не может, ибо все деньги не у физических потребителей, а пущены на поддержание котиров на биржах..

(без темы) (Анонимно) Развернуть
(без темы) (Анонимно) Развернуть

ТОП: 18:00 (московское)

Вы попали в Т30P самых обсуждаемых тем в блогосфере.
Это Ваш 1-й ТОПовый пост в этом году.
Посмотреть статистику автора можно в карточке топблогера.

Вывоз капитала – естественный нефтяной буфер России,

Пользователь is2006 сослался на вашу запись в своей записи «Вывоз капитала – естественный нефтяной буфер России, стабилизирующий рубль» в контексте: [...] Оригинал взят у в Вывоз капитала – естественный нефтяной буфер России, стабилизирующий рубль [...]

Ну да, нефть же может упасть с 25 до 0