По установившейся традиции, заявление Аркадия Дворковича в конце прошлой недели – «девальвации не будет» или что-то в этом духе, дало старт очередному набегу на валюту, в результате которой курс доллара (33.06) отъехал к уровню конца апреля, а корзина (38.90) – аж конца марта. Собственно, наблюдая за развитием ситуации примерно с середины июня, наиболее прозорливые легко могли углядеть, что некоторый плацдарм для игры на понижение рубля создается. Оставалось, как говорится, «нажать на спуск».


Это, с одной стороны, традиционная нервозность «в ожидании августа» - месяца, когда в России уж что-нибудь да всегда произойдет, плюс желание определенной части народа, невзирая на кризис, все же куда-то отъехать и там потратить свои кровные. С другой стороны – явное угасание «весеннего ветра надежды» на глобальных рынках, немедленно отразившееся как на курсе нефтяного барреля, так и на желании покупать бумажки развивающихся стран. В результате – судя по динамике резервов – уже с конца июня, скорее всего, обозначился отток капитала из России. Ну а торговый баланс – он, понятное дело, следует за курсом нефти – в мае-июне улучшился до 8.7-8.8 млрд. долл., ну с удешевлением нефти глядишь снова вернется к зимним 7, а то и к 5 млрд. – импортные контракты наверняка заключались в расчете на грядущее расширение спроса. Такие вот факторы давления на рубль со стороны, так сказать платежного баланса, и все они явно будут бить пока что в одну сторону.

Ну кроме того, есть еще один фактор, созданный уже внутренней финансовой и денежной политикой – в последние 2 месяца интенсивно накапливался «навес» из избыточных резервов банков. К началу июля там скопилось (на депозитах и в облигациях ЦБ) 526 млрд. руб., это больше чем когда-либо, если смотреть на помесячную статистику (внутримесячно бывали суммы и побольше, но не долго – все это так или иначе выплескивается на рынки, если не в валютный курс, так в инфляцию).

Главная причина вполне на поверхности – это бюджетный дефицит. Отставание последней цифры дефицита за полгода 4.2% от «годового плана» в 7.4% не должно вводить в заблуждение. Это во-первых, следствие январского учета прошлогодних доходов от размещения РФ и ФНБ, а во-вторых, обычной сезонности расходования средств бюджета, которую финансисты не потрудились как-то адаптировать к кризисной ситуации в экономике – основная масса «бюджетных стимулов» высыпается на голову бюджетополучатеям (по целевым программ и инвестициям) как обычно, ближе к концу. И непонятно, что она тогда больше простимулирует – дополнительный спрос на инвестиционную продукцию, или все же спрос на валюту с покрытием из не переваренных рублей, как было в начале этого года. За второй квартал, кстати, видим дефицит в 7.5% ВВП, даже превысивший плановый за счет недобора доходов (нефтегазовые, невзирая на удорожание нефти, росли только за счет НДПИ, вывозные пошлины до 1 июля не менялись; по прочим, главный из которых на федеральном уровне НДС – сказалось влияние спада).

А из чего финансируется дефицит? Вроде бы очевидно – из Резервного фонда. Но это не совсем так. Так было бы, если бы средства РФ продавались на рынке, а вырученные рубли шли в покрытие расходов бюджета. В действительности, ЦБ с 23 января ничего на рынке не продал, наоборот – купил порядка 40 млрд. долл., добавляя рублей. Правда, другой рукой он изымал их через возврат средств по беззалоговым кредитам и сокращение сделок репо, так что результат этих интервенций был более-менее нейтральным. Так что по факту Резервный фонд – пока что в целости и сохранности, и не потрачено из него ни одного евроцента. Можно, конечно считать, что он был продан как бы авансом в ходе зимних интервенций, но в этих делах – впрыскивания денег в банковскую систему и экономику – авансы в зачет не идут, имеют значение лишь потоки.

Без стерилизующих продаж валюты финансирование бюджетного дефицита со счетов Минфина в ЦБ (за полгода этот источник покрыл 98% дефицита) – это в чистом виде эмиссионное финансирование. С мая (а там, кстати, из-за мощного притока капитала были еще и большие интервенции против укрепления рубля, т.е. эмиссия и вброс рублей уже для покупки валюты в резервы) возможности стерилизовать бюджетные расходы путем сокращения рефинансовых кредитов банков сузились, и денежная система вошла в режим «количественного смягчения» с нарастанием денег на резервных счетах банков в ЦБ (этот процесс обычно иллюстрируется картинками по денежной базе в США, так вот - у нас с мая пошло что-то похожее). Рассуждая по учебникам, бояться этого вроде бы и не надо, избыточные резервы должны были бы рано или поздно перетечь в кредиты, стимулируя экономический подъем. Но вышло иначе, перетекли они пока что на валютный рынок. Все очень не предсказуемо в этих делах денежного стимулирования, и играть с ними, похоже, надо с большой оглядкой. Во всяком случае - у нас, подверженных валютным паникам.

Спусковых крючков, давших старт спросу на валюту, могло быть два – это либо обналичка денег с корсчетов банков и повышенный спрос на наличную валюту с связи с летними отпусками. Либо это итог «месячных» снижений ставок ЦБ – на данном этапе игроки могли посчитать, что паритет процентных ставок по рублю и валютам пройден, и теперь выгоднее будет накапливать валюту, рефинансируясь в ЦБ. Не важно, так ли это на самом деле. Валютный рынок - это такое место, где любой прогноз становится самосбывающимся, если он овладевает массами.

Что делать? Собственно, у регулятора два выхода – не вмешиваться, на самом деле рублей, которые дополнительно конвертировать в валюту не так много, и велика вероятность что курс так или иначе зафиксируется на некотором равновесном уровне до того, как начнется серьезный кризис ликвидности. А дальше – уповаем на «мировую революцию» в виде появления новых надежд на возобновление роста в мировой экономике, с ростом цен нефти и притока капитала в РФ. (На самом деле потенциал «развалютизации» запасов порядка 150 млрд. долл. валюты, накопленных зимой, огромный, реализовался он пока примерно на четверть, но для этого нужно время и спокойствие на рыках.) С позиций постепенного движения к гибкому курсу оставить все как есть – правильный, но рискованный вариант.

Второй – резко остановить разрастающуюся панику интервенциями, изъять избыток денег, одновременно сделав подачу ликвидности в банковскую систему менее доступной. Опасность – нарастание кризиса ликвидности по сценарию сентября прошлого года. В любом случае – сейчас приходится платить за некоторую утрату бдительности в мае-июне и за попытки немного подстимулировать экономику ставками (абсолютно бессмысленная затея, когда еще и пытаемся фиксировать курс). С другой стороны – нынешний мини-кризис – как бы учебный, можно отработать технологии поведения зимой, когда на валютный рынок рухнет уже вполне серьезный «бюджетный навес».